什么是承销商？如何选择承销商？

　　15.4承销商

　　如果证券公开发行是现金发行，通常会涉及承销商（underwriter）。承销是像美林这样的大型投资公司的一项重要业务。承销商为发行公司提供下列服务：

　　1、拟定用来发行证券的方式，2。为新证券定价，3。销售新证券。

　　承销酶。一般以低于出售价格（offeringprice）的价格买入证券，并承担不能全部销售出去的风险。因为承销涉及风险，承销商们般都联合起来组成一个承销团（syndicate），以便分摊风险和促进销售。

　　在承销团中，一个或数个管理者负责安排或共同管理整笔发行。这个管理者被任命为主承销商。通常，主承销商有责任为证券定价。承销团里的其他承销商则主要负责销售证券。

　　承销商的购买价格和发行价格之间的差叫做毛价差（grossspread）或折扣（discount）。它是承销商所收到的基本报酬。有时，在较小的业务上，除了价差之外，承销商还会收到像认股权证或股票等形式的非现金报酬。

　　15.4.1选择承销商

　　公司可以以竞价发行（ompetitiveoffer）为基础，将证券提供给出价最高的承销商或是直接和承销商议价。除了少数大公司以外，新发行负债和权益通常郁是以议价发行（negotialedoffer）为基础。公用事业持股公司的是个例外，般要求它们必须使用竞价承销方式发行新证券。

　　有证据表明，采用竞价承销比议价承销更便宜，而美国盛行议价承销所依据的理由一直是争议的主题。

　　15.4.2承销种类

　　现金发行涉及两种基本承销方式：包销和尽力承销。

　　包销承销在包销承销（firmcommimentunderwriting）下，发行者把整笔发行卖给承销商，承销商再努力把它们转卖掉。在美国，这是最普遍的承销方式。它实际上只是一种“购买—转卖”的安排，承销商所收取的费用就是价差。对干再次权益发行，承销商可以通过观察市场价格来决定新发行的价格，在这类新发行中，95%都是包销。

　　如果承销商没办法在约定的出售价格下卖掉所有发行量，它可能就必须降低末卖出部分的价格。尽管这样，在包销承销下，发行者收到的是约定的金额，所有销售风险都转移给了承销商。

　　因为在承销商研究市场对新证券的接受程度之前，通常都不确定出售价格，因此风险通常很小。并且，由于一般要到销售开始之前才会确定出售价格，在此之前发行者无法精确地知道净销售所得是多少。

　　尽力承销在尽力承销（hestefforisundcrwriting）下，承销商依法只尽“最大努力”采用约定的发行价格去销售证券。除此之外，承销商不保证给予发行公司任何特定金额。这种形式的承销近年来变得相当普遍；但足包销承销现在仍然足占主导地位的承销方式。

　　荷兰式拍卖承销在荷兰式拍卖承销（Dutchauctionunderwriting）下，承销商并不设定股票销售的价格，而是进行拍卖，山投资者竞价。出价根据提交的报价确定。荷兰式拍卖的另外一个更形象的名称是统一价格拍卖（uniformpriceauction）。这种向公众销售证券的方法在IPO市场上相当新奇，并没有被广泛运用，但是它在债券市场上非常普遍。例如，它是美国财政部向公众销售大量的票据、债券和国库券的唯一程序。

　　理解荷兰式拍卖或统一价格拍卖的最好方法是考察一个简单的例子。假设Rial公司希望向公众发售400股股票。该公司收到了下列5份报价：

　　因此，竞价者A愿意以每股16美元购买100股，竞价者B愿意以每股14美元购买100股，依此类推。Rial公司考察出价以确定所有400股都能销售出去的最高价格。因此，比方说定在14美元，A和B将只能购买200般，因此这个价格太高了。顺着往下看，所有的400股只有在价格定到12美元时才能全部销售出去，因此IPO的报价将为12美元。竟价者A-D将会得到股票，而E则不会。

　　在我们的例子中，有另外两个重要的要点需要关注。首先，所有成功的竞价者都将支付12美元的价格，即便A和B也是如此，尽管他们实际上报了更高的价格。所有成功的竞价者都支付相同的价格这个事实，就是它为什么被叫做“统一价格拍实”的原因。这种拍卖的意图是通过为报价过高者提供些保护米鼓励竞价者积极出价。

　　其次，请注意在12美元的出价上，实际的买单有500股，它超过了Rial公司希望出售的数量400股。因此，必须采取一定的形式进行分配。具体做法各不相同，但是在IPO市场上，所采用的方法是通过简单地计算提交的在报价及以上的买单股份比率，在我们的例子中，这个比率是400/500=0.8，给竞价者分配他们出价股份数量的相应百分比。换句话说，竞价者A~D每人将获得他们在每股12美元的价格上出价股份数量的80%。

　　15.4.3后市

　　后市（aftermarket）指的是在新发行证券最初公开发售之后的期间。在这段期间内，承销团里的成员通常不会以低于出售价格（义称发行价格）的价格销售证券。

　　如果市价跌到出售价格以下，主承销商可以购买股票。这样做的目的是要支撑市场和稳定价格，以应对暂时性的跌价压力。如果这些证券在一段期间（例如，30天）后仍然没有销售出去，承销团成员们就可以离开承销团，并以任何市场允许的价格销售他们的股票。

　　15.4.4绿鞋条款

　　许多承销合约都包含一项绿鞋条款[GrecnShocProvision，有时叫做增售选择权（overallotmentoption）]，它为承销团的成员提供以发行价格向发行者购买额外股份的选择权。？实际上所有的首次公开发行和再次权益发行都包含这个条款，而普通债务发行则一般不包括。据称绿鞋选择权是为了满足超颏需求和超额认购。绿鞋选择权通常大约持续30天，而且所涉及的股份不得超过新发行股份的15%。

　　绿鞋选择权对承销团来说是一种利益，对发行者来说则是：种成本。如果在30天之内，新发行证券的市价上升并超过出售价格，绿鞋选择权允许承销商向发行者购买股票，并立刻在市场上将该股票公开转卖出去。

　　15.4.5牢笼协议

　　尽管不是法律上的要求，几乎所有的承销合同都包括所谓的牢笼协议（lockupagreement），这类协议规定内部人士（insider）在IPO之后必须等待多长时间才能出售他们的部分或者全部股票。近年来，中笼期限已经变得相当标准化，为180天。因此，在IPO之后，内部人士在未过6个月之前不能出售变现，这确保了他们在公开上市的公司中保持重大的经济利益。

　　牢笼期限的重要性还体现在被牢笼锁定的股份数量超过公众所持有的股份数量的情况并非罕见，有时甚至高出很多倍。在牢笼期限届满的日子，可能会有大量的股份在同一天冲击市场，从而贬抑价值。有证据表明，平均而言，有风险资本背景的公司在牢笼期限届满的日子尤其可能出现价值的损失。

　　15.4.6安静期

　　在IPO后的40个日历日内，SEC要求公司及其主承销商遵守一个“安静期”（quietperiod）。这意味着与公众之间的所有沟通都必须仅仅限于正常的公告以及其他纯粹的实际事项。SEC的想法是所有的相关信息都应该包含在招股说明书中。这项要求的一个重要后果是，禁止承销商的分析师向投资者提供建议。但是，安静期一结束，主承销商一般马上就会印发研究报告，通常附有鼓励“购买”的建议。