对冲基金的对冲策略

　　对冲基金的对冲策略

　　对冲基金的对冲策略一般有套利策略、指数增强组合+指数期货空头滚动年Alpha分布、Alpha策略、中性策略等四种。

　　1、套利策略：最传统的对冲策略

　　套利策略包括转债套利、股指期货期现套利、跨期套利、ETF套利等，是最传统的对冲策略。其本质是金融产品定价“一价原理”的运用，即当同一产品的不同表现形式之间的定价出现差异时，买入相对低估的品种、卖出相对高估的品种来获取中间的价差收益。因此，套利策略所承受的风险是最小的，更有部分策略被称为“无风险套利”。

　　A股市场发展最为成熟的套利策略应该是ETF套利，虽还不能称产业化，但是已经有专业化从事ETF套利的投资公司。套利者通过实时监测ETF场内交易价格和IOPV（ETF基金份额参考净值）之间的价差，当场内价格低于IOPV一定程度时，通过场内买入ETF、然后执行赎回操作转换成一篮子股票卖出来获取ETF场内价格和IOPV之间的价差。反之，当IOPV低于场内价格时，通过买入一篮子股票来申购ETF份额、然后场内卖出ETF来获利。除此之外，ETF新发阶段、成分股停牌等情形都可能出现套利机会。当然，随着套利资金的参与，ETF套利空间在不断收窄，因此，即使是专业从事套利的投资公司也开始向统计套利或延时套利策略延伸。

　　股指期货、融资融券等衍生品和做空工具的推出创造了更多的套利机会。年和年套利收益最大的来源是股指期货和现货之间的套利机会。沪深300股指期货上市以来大部分时间处于升水状态，因此通过买入沪深300一篮子股票同时卖出期货合约，当期货合约到期时基差收缩就能获利。除了买入沪深300股指期货之外，还可以通过上证50、上证180和深证100等ETF来复制股票现货，这也是这三只ETF在股指期货推出之后规模快速增长的原因之一。当然，随着沪深300ETF的上市，期现套利便利性进一步得到提升，这或许也是最近沪深300指数期货升水水平快速下降的原因之一。

　　当前市场中比较热的套利机会来自分级基金。分级基金是国内基金业特有的创新产品，它从出现开始就受到广大投资者的追捧。比如今年截至三季度末，在上证指数下跌5%、大量股票基金规模萎缩的情况下，股票型分级基金场内份额增长了108%。其主要原因是分级基金在将传统的共同基金拆分成稳定收益和杠杆收益两种份额的同时，给市场提供了众多的套利机会——上市份额和母基金之间的套利机会、稳定收益份额二级市场收益套利机会、定点折算和不定点折算带来的套利机会。部分基金公司已经在发行专门从事分级基金套利的专户产品。

　　2、指数增强组合+指数期货空头滚动年Alpha分布

　　基于90只融资融券标的组合统计套利表现

　　3、Alpha策略：变相对收益为绝对收益

　　Alpha策略成功的关键就是寻找到一个超越基准（具有股指期货等做空工具的基准）的策略。比如，可以构造指数增强组合+沪深300指数期货空头策略。这种策略隐含的投资逻辑是择时比较困难，不想承受市场风险。图1和图2是根据我们一个定量增强策略对冲系统性风险之后的月度Alpha收益和滚动年Alpha收益。通过对冲策略，我们的组合在63.16%的月份获得正收益，而从年滚动收益来看，获取正回报的概率是89.32%。从收益来看，年以来平均每个月高达0.98%，年以来月收益达2.18%，而年以来滚动年收益平均为16.05%，年以来滚动年收益平均为36.73%。其中获取负收益的时间主要集中在-年股改期间，定量策略失效，未能成功战胜沪深300。在国内基金运行的这几年中，基金表现出卓越的选股能力，通过Alpha策略可以成功地放大基金公司这方面的专业技能。

　　4、中性策略：从消除Beta的维度出发

　　市场中性策略可以简单划分为统计套利和基本面中性两种，尝试在构造避免风险暴露的多空组合的同时追求绝对回报。多头头寸和空头头寸的建立不再是孤立的，甚至是同步的。多头头寸和空头头寸严格匹配，构造出市场中性组合，因此其收益都源于选股，而与市场方向无关——即追求绝对收益（Alpha），而不承受市场风险（Beta）。基于统计套利的市场中性表现往往优于基于基本面的市场中性，主要原因是统计套利的信息来源更加广泛，换手率也较高。在市场中性策略方面，中信证券金融工程及衍生品组研究也分两个方面进行，一方面是研究境外市场中性策略的发展及其最近的进展，另一方面也在做本土化的尝试。尤其是融资融券推出之后，在国内市场开发中性策略产品已经成为可能。图3和图4分别给出基于组合的统计套利策略表现和基于配对的统计套利交易案例，可以发现在融资融券标的中运用统计套利能够获得非常稳定的收益，这和境外市场表现很相近。